經營狀況回顧

　　海瀾之家公司2014 年實現營業收入123.4 億元,同比增長72.6%,歸母凈利為23.7 億元,同比增長75.8%。其中”海瀾之家”品牌貢獻營收101億元,同比增長49.6%。公司營收保持快速增長原因在于1)保持每年400 余家的開店速度;2)同店增速+20%。15Q1 營收達45.8 億元,同比增長72%?？紤]到一季度節日多和單品價格高,預計全年增速低于一季度增速,增長約+35%。

　　投資看點

　 　一、模式壁壘高,供應鏈整合能力不斷增強。公司的類直營模式保證了產品的高性價比。終端銷售價中供應商、公司和加盟店分成40%,25%和35%,公司 讓利于供應商和加盟店,保證了供應鏈利益的一致性,公司實為整合供應商和加盟店的大平臺。我們認為,只要公司能夠保持終端消費渠道暢通,產品不會出現嚴重 滯銷,供應鏈的穩定性就能夠得到有效保障。

　　二、開店速度穩定,成長天花板遠未到來。門店在華東、中南、華北地區覆蓋廣,東北、西北和西 南地區門店覆蓋較少。未來10 年公司的門店拓展計劃如下:1)前三年在市縣一級加密門店,拓展仍以街邊店為主,開店標準提高到200 平米以上,未來三年計劃開1000 余家;一二線城市公司傾向于開旗艦店、品牌聯動店,提高坪效;2)中間三年,隨著百貨商場、shopping mall 等轉變經營思路,逐漸接納國內高銷量品牌,公司重點在shopping mall 中拓展,公司目前已與萬達簽署戰略合作協議;3)后三年公司著力向鄉鎮店下沉,計劃在全國10%-15%的較富裕鄉鎮開店,市場空間廣闊。

　　三、品類擴張,收入提升空間大。未來公司計劃拓展鞋襪、領帶、內衣等高毛利率產品,建立多品牌多品類的高性價比服裝超市。

　　四、多渠道布局,繼續發展電商平臺。公司采取線上線下“同時同款同價”的策略,線上提供最新產品,實現線上線下有效互動,相互引流。2014年終端零售量超過4個億,2015 年計劃翻番。五、執行力強,體現公司軟實力。

　　估值與評級:預計公司2015-2017 年EPS 分別為0.71 元、0.95 元、1.29 元,對應PE 分別為21 倍、16 倍、12 倍,考慮到公司未來在品類擴張和市占率上的較大提升空間,我們首次給予公司“買入”評級。

　　風險提示:終端售罄率降低,產品出現大規模滯銷的風險;管理能力跟不上規模擴張速度的風險。